新华基金：经济悲观预期正在修复

核心观点：10月以来全球制造业有企稳迹象，全球经济可能将迎来一轮温和的补库，国内高频数据也有一定的回暖，市场对于经济的预期有所修复，央行在月初的超预期下调政策利率也打消了市场对于猪通胀引发货币政策收紧的担忧，A股在目前位置整体风险可控。新华基金维持对市场中性的判断，结构上建议均衡配置，重点关注大金融、汽车和竣工产业链等风险收益比较高的板块。中长期依旧看好消费和科技，但估值需要一定时间来消化，建议在调整过程中寻找基本面较为确定、逻辑扎实的方向积极布局。

海外：全球经济企稳信号进一步强化

新华基金认为，全球经济在经历了将近两年的周期性下行后有触底迹象。最新公布的11月德国IFO指数和欧元区制造业PMI等关键指标均在延续10月的环比改善走势，对出口较为敏感的美国Markit制造业PMI连续第三个月反弹，日本制造业PMI在11月也有小幅回升，上述指标都指向全球制造业企稳的信号正在进一步强化，预计即将公布的11月中国和美国ISM制造业PMI也会环比改善。此外，10月美国零售数据的不及预期曾引发市场担忧美国经济会加速下滑，但从9月以来消费者信心指数的持续回升来看，美国经济还将维持较强的韧性。

全球风险偏好在11月继续提升，VIX指数已经回落至12以下，接近今年4月中旬的年内低位；美国、德国和法国等发达经济体的主要股指均连续第三个月录得上涨，而且都明显突破4-10月的区间震荡，创下年内的新高；全球债市整体上延续8月底以来的调整走势，10年期美债收益率从年内最低的1.47%反弹至1.80%附近，10年期德债收益率也从-0.75%反弹至-0.3%附近。

展望12月，美联储已经传递明确的信号将暂缓降息，等待经济和通胀的进一步信号再决定后续的操作，市场也不再定价年底美联储会再次降息，这意味着年初以来美联储引领的全球新一轮货币宽松已经告一段落，市场的关注点将更多转向经济短周期复苏能否持续得到验证以及对复苏强度的判断。从最新的数据来看，全球制造业生产企稳迹象已经较为明确，服务业生产整体上仍在下滑，建议重点关注制造业部门能否从去库切换至补库，以及服务业能否跟随制造业企稳。

国内：经济预期分化，政策利率时隔三年再次下调

国内经济方面，9月经济数据跳升后，市场对于经济较为悲观的预期有明显修复，但本月公布的10月经济和金融数据均不及预期，社融增速继续小幅下滑，工业增加值增速也再次降至5.0%以下，对于未来经济的预期再次分化。从边际变化来看，10月下旬以来螺纹钢和水泥等工业品价格持续上涨，钢铁社会库存超季节性减少，指向基建在政策支持下将继续回升，地产新开工和建安在短期内也将维持高位，再叠加贸易链条的边际改善，预计年内经济将短暂企稳，明年的方向则取决于出口和基建的回升能否对冲地产链条的下滑。

10月CPI同比从9月的3.0%攀升至3.8%，猪肉价格过去三个月的环比涨幅都在20%左右，带动CPI同比快速上涨，一度引发市场对于货币政策被迫收紧的担忧。月初央行超预期调降MLF和OMO利率，这是央行时隔三年再次下调政策利率，明确向市场传递了猪通胀不足以束缚货币政策的信号，如果经济基本面不出现明显改观，后续货币政策的小幅宽松仍可以期待。财政政策在稳增长中则扮演着更为积极的作用，在前期降低项目资本金比例、拓宽资本金来源的基础上，财政部在近期正式将1万亿的地方专项债额度提前下达地方，年底到明年一季度新增专项债发行将同比多增约4000亿，有助于进一步夯实目前基建投资震荡回升的基础。

流动性边际改善、信用利差震荡走扩

11月流动性边际上较9月有所改善。短端利率方面，DR007中枢从前期的2.65%附近降至2.55%，下行幅度略大于MLF和逆回购调降的5bp；10年期国债收益率也从月初3.3%的高位回落至3.16%附近，基本处于年内中值的位置。相比利率债的反弹，信用利差在11月没能继续收窄，而是再一次震荡走扩，部分反映市场对基本面的分歧仍然较大。流动性宽裕的基调没有改变，9-10月边际上有所收紧，11月随着降息的落地再次有所改善。

企业盈利再次探底、低估值支撑安全边际

最新公布的工业企业利润数据显示，10月工业企业利润同比-9.39%，跌幅较9月再次扩大，1-9月工业企业利润累计下跌2.9%。分行业来看，10月企业利润跌幅扩大主要是钢铁、煤炭和化工等上游行业拖累，中下游行业利润增速整体改善，结合较低的基数和近期工业品价格的反弹，预计年内PPI同比将回升至0%附近，工业企业盈利表现也将跟随改善。估值方面，截止11月29日，A股总体PE(TTM)从10月底的16.8小幅回落至16.5倍，其中创业板剔除商誉减值PE(TTM)降至47倍。分行业来看，农林牧渔，TMT，电气设备，军工等估值高于历史均值；传媒、周期，银行，地产，服装和商贸等估值低于历史均值。

投资建议

新华基金认为，10月以来全球制造业有企稳迹象，全球经济可能将迎来一轮温和的补库，国内高频数据也有一定的回暖，市场对于经济的预期有所修复，央行在月初的超预期下调政策利率也打消了市场对于猪通胀引发货币政策收紧的担忧，A股在目前位置整体风险可控。新华基金维持对市场中性的判断，结构上建议均衡配置，重点关注大金融、汽车和竣工产业链等风险收益比较高的板块。中长期依旧看好消费和科技，但估值需要一定时间来消化，建议在调整过程中寻找基本面较为确定、逻辑扎实的方向积极布局。

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