永赢惠添盈基金经理许拓：中特估是阶段性机会还是长期风口？

1、今年以来中特估概念持续活跃，年内中特估概念股火爆的原因何在？

央国企在金融地产、上游资源、公用事业、建筑、交运、汽车、化工、高端制造、科技前沿等国民经济重要部门占比较大，承担着国家安全、战略转型、经济稳定、民生保障等多种多样的重要功能，二十大后更是肩负着高质量发展和共同富裕的重大使命，需要不断借力资本市场。与此同时，央国企集中的行业逐渐进入成熟期，业绩增速逐步放缓，在以快速增长为主要考量要点的估值体系中，央国企的估值不断下降，出现了明显的系统性低估，很多明显低于1XPB，作为公众公司的价值得不到体现。

在此背景下，针对央国企的中国特色估值体系被提出，恰当其时。

首先，国有企业是壮大国家综合实力、保障人民共同利益的重要力量，必须理直气壮做强做优做大，不断增强活力、影响力、抗风险能力，实现国有资产保值增值，国央企需要有合理的估值和良好的市值。

其次，十四五以来，央国企继续深化国有企业改革，更加聚焦主业，经营效率不断提升，但在资本市场的估值体系中并未得到体现。

再次，在弱复苏的宏观经济背景下，主要行业的业绩增速普遍较弱，央国企稳健的业绩增速相对优势逐步显现；同时以国有大行为代表的部分央国企估值较低、股息率较高，也比较契合追求绝对收益回报的稳健投资者的需求。

2、如何看待央企估值重塑的问题？央企估值修复的空间几何？还有哪些催化剂因素？

国央企作为重要的国有资产，需要对人民负责、国家负责，从国有资产保值的角度看，目前央企估值普遍是偏低的。同时考虑到，央企作为优质的国有资产，实力强大、经营风险低、长期业绩的稳定性强；即便按照DCF估值模型来看，央企经营的存续期长、加权平均资金成本低，DCF估值结果并不低。基于此判断，央国企的估值提升空间仍较大。

3、中特估是一个较大的概念，您如何对中特估进行分类，哪些细分赛道更值得重视？如何布局相关领域的投资机会？

我们在布局投资机会过程中强调尊重时代大势、尊重产业规律、尊重市场特征。

中国特色估值体系是资本市场的提法，属于股票策略层面的考量，是重要的市场特征，应该给予高度重视。

个人认为，中特估值体系按照投资特征可分为两类。第一类是基本面变化不大的低估值修复标的，典型特征即其表观估值低如PB明显低于1倍、高股息等，但是基本面短期变化不大，中长期可能借助于国企改革提升效率、一带一路打开市场等有所改善，在中特估值效应下，估值出现明显提升，主要集中在银行、建筑、交运、上游资源等行业。第二类是短期基本面变化明显未来估值可能提升的标的，典型特征即其表观估值不低、短期基本面变化较大，后续业绩有望出现明显增长，未来估值较低，其市值可能随着业绩的兑现而不断上涨，主要集中在电力运营商、地产龙头、建筑等公司。

我们在投资中主要关注第二类中特估值机会，核心在于其基本面已经出现明显变化，相较于主题性偏强的第一类中特估值投资机会可能更易于把握，属于既尊重产业规律又尊重市场特征。

4、中国特色估值体系行情基础逻辑，是短期国有企业估值修复，还是长期的估值范式重构引发的？在市场印象中，国有企业生产效率低于民营企业，在新的时代特征下，今后民营企业和国有企业效率究竟如何判断？

中国特色估值体系行情的逻辑基础是中国特色社会主义市场经济体制，具备中长期估值范式重构的可能。

国央企作为中国经济最重要的组成部分，承担着国家安全、战略转型、经济稳定、民生保障等多种多样的重要功能，未来将继续做大做强做优，对内承担高质量发展和共同富裕的责任，对外承担着带领中国经济走向全球的使命，因此央国企必须具备持续的借助资本市场发展壮大的能力。基于此，央国企对市值的重视程度会不断提高，同时自身发展空间、经营效率也将不断提升，这都给其中长期估值范式重构提供了良好基础。

市场一直纠结国企经营效率低于民企的问题，但是我们必须看到两者之间的巨大不同。首先，经营目标不同，民营企业更多考虑经济利益，而国有企业要兼顾国家战略、经济发展、民生保障等众多目标，责任更大的同时必然降低了效率。其次，经营结果不同，优质国有企业天然具备资源、牌照、融资等诸多优势，在经营存续期、加权资金成本、经营稳定性等各方面较民营企业更好，估值上面也应该有所反应。

风险提示:投资有风险，投资需谨慎。

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